又到黃金季 汽車零部件公司投資機會彰顯

　　8月份三大機構公布的汽車銷量均出現向上拐點，方向一致，確立了當月的反彈走勢。我們認為，即將到來的四季度為傳統的汽車銷售旺季，有望對相關上市公司股價構成正面刺激。另外，汽車零部件上市公司的凈利潤在每年四季度都會出現大幅增長，加上行業的成熟期即將到來和估值處于歷史低位，投資機會正在彰顯。

　　“異口同聲” 8月反彈確立

　　中國汽車技術研究中心（下稱“中汽研”）數據顯示，在連續三個月下降后，8月份我國汽車銷量出現明顯回升，環比增幅達到15%；與去年同期相比，汽車銷量大幅提升56%。

　　不過由于數據收集方法存在差別，中國汽車工業協會（下稱“中汽協”）和中汽研公布的汽車銷量在過去幾個月中差異較大，屢屢出現數據“打架”現象。盡管8月份兩大機構的銷量數據仍然不盡相同，但中汽協公布的汽車銷量也出現向上拐點，環比增長6%。

　　另外，乘用車信息聯席會（下稱“乘聯會”）公布的8月份乘用車銷量環比增幅也達到9%。

　　數據顯示，三大統計機構8月份的汽車銷量差異并不大，反映當月汽車銷量的可信度較高。“異口同聲”的8月銷量，也結束了過去連續4個月的下滑走勢，確立了反彈走勢。

　　從季節因素來看，中汽協2000年至2009年8月份的汽車銷量環比增速的平均值為5.55%，而2010年8月份的銷量環比增速為6.29%，顯著超越歷史均值。連續五個月的減產、持續的降價潮以及節能車的補貼優惠政策，終于使得汽車銷量在8月份出現回暖，為四季度傳統銷售旺季的到來奏響了序曲。

　　另外，作為觀察庫存壓力的重要指標，庫存銷量比也存在每年7、8月份達到頂點之后持續回落至年底前的季節性規律。據中汽協估算，由于8月份銷量的提前回暖，庫存銷量比已經出現回落；隨著四季度旺季的來臨，庫存壓力有望繼續得以緩解。

　　四季度銷量利潤會否齊飛

　　歷史規律表明，四季度往往是汽車的銷售旺季。與前三季度相比，四季度汽車銷量占全年的比重一般具備絕對優勢。2000-2009年，四季度汽車銷量占全年比重的平均值為27%；其中，轎車銷量占全年比重的平均水平為28%。

　　不過，從歸屬母公司凈利潤水平的季節規律來看，利潤卻并不總能與銷量“比翼齊飛”。并且，零部件和整車上市公司在四季度的凈利潤存在明顯的分化特征。

　　歷史上，零部件上市公司的凈利潤在下半年特別是四季度幾乎都會呈現爆發式增長。2003-2009年，汽車零部件上市公司下半年的凈利潤占全年比重的平均值為55%，剔除2008年的平均值為61%；四季度利潤占全年比重的平均值為35%，剔除2008年后為41%。由此可見，汽車零部件上市公司在四季度的凈利潤水平呈現明顯的“黃金第四季”特征。

　　相比之下，整車上市公司在下半年和四季度的凈利潤則表現低迷。2003-2009年，下半年的凈利潤占全年比重的平均水平為36%，剔除2008年后也僅為45%。除了2009年下半年的利潤大幅跑贏上半年之外，其余年份的凈利潤均呈現前高后低的局面。分季度來看，2003-2009年四季度凈利潤占全年比重的均值僅為9%，剔除2008年后僅為17%。盡管四季度為銷售旺季，但是整車上市公司的凈利潤水平卻不及前三季度，這在一定程度上可能緣于利潤結算的滯后性。

　　當然，股價永遠反映預期。四季度的銷售旺季有望提升汽車行業的景氣預期，其中轎車、SUV等的熱銷或將帶動相關上市公司股價的上行，而利潤在第四季度具有爆發潛力的零部件公司更加值得關注。

　　“零部件”潛力巨大

　　汽車整車和零部件板塊的估值優勢較為明顯。按照TTM法剔除負值，當前汽車整車板塊的市盈率為15倍，低于2001年以來的平均值28倍，接近理論下限14倍；按照同樣方法，零部件板塊當前的市盈率為19倍，遠低于2001年以來的平均值35倍，并且低于理論下限22倍。

　　可見，整車和零部件板塊當前的市盈率都處于歷史低位，特別是零部件板塊的估值優勢更為明顯，為未來的股價上行提供了足夠的空間。

　　從個股的估值來看，整車板塊中的中國重汽、長安汽車和福田汽車估值較低，當前市盈率不足10倍，一汽轎車和上海汽車的市盈率也僅為11和12倍。基于低估值，四季度旺銷如果符合甚至超越預期，將推升上述公司的股價。零部件板塊中的華域汽車、福耀玻璃、一汽富維等個股估值較低，在13倍左右，四季度可能出現的業績爆發有望成為股價上升的催化劑。

　　值得一提的是，汽車零部件和服務行業未來的發展潛力巨大。根據行業經驗，汽車維修保養等售后服務費用主要發生在新車使用三年以后。我國從2006年開始進入新車銷售的高速增長期，以此推算，售后服務的市場容量從2010年開始將大幅提升。另外，汽車維修保養主要與汽車存量密切相關，新車銷量波動對其影響有限，日益增大的汽車保有量將對汽車零部件和服務市場提供穩定的盈利來源。