國航、東航所持有的航油套保合約，是在2008年中與國際投行簽訂的場外結構性期權合約，由看漲期權與看跌期權構成的組合。套保品種主要是WTI原油和新加坡航空煤油。合約交割期從2009年—2011年，跨度三年。

　　2009年賣出看跌期權公允價值損失轉回和實際交割損失，是影響損益表的主要因素。兩家航空公司賣出的看跌期權的行權價格區間大致在WTI七八十美元附近。2008年底在WTI44.6美元時，國航、東航看跌期權公允價值損失分別達到75億元和63億元。2009年以來國際油價持續上漲，看跌期權公允價值損失有望轉回。看跌期權對2009年損益表的影響取決于公允價值轉回部分和實際交割損失之間的差額。

　　套保合約對國航2009年損益影響。測算國航看跌期權平均交割價格為WTI84.27美元/桶，套保總量393萬噸,占未來三年用油量的44%。假設2009年1季度末未交割的原油2011年底前均勻交割，2009年以來未對套保合約進行調整，預計2009年中期將有38.24億元左右的公允價值損失轉回，實際交割損失13.16億元，兩項沖抵后將帶來25億元左右的賬面收益。未來油價越高，套保賬面收益將越高；但隨著時間延續，交割數量增加將導致交割損失增加，套保合約賬面收益將下降。

　　套保合約對東航2009年損益影響。由于一季度東航可能對套保倉位進行了較大幅度調整，測算調整后看跌期權平均交割價格為WTI77.40美元/桶，2009年1季度末剩余174萬噸原油尚未交割。假設這部分原油在未來5個季度內均勻交割，2009年2季度以來未再次調整套保合約倉位，預計2009年中期將有16.93億元公允價值損失轉回，實際交割損失12.16億元，兩項沖抵后將帶來5億元左右賬面收益。未來油價越高，套保賬面收益越高；但隨著時間延續，交割數量增加將導致交割損失增加，套保合約賬面收益將下降。

　　套保合約對油價上漲的覆蓋程度：WTI油價每桶上漲5美元，國航套保合約賬面收益增加7.53億元，實際燃油成本增加9.15億元，套保合約能夠覆蓋油價上漲的82%；WTI油價每桶上漲5美元，東航套保合約賬面收益增加3.33億元，實際燃油成本增加8.54億元，套保合約能夠覆蓋油價上漲的40%。

　　由于采取簡便方法計算套保合約公允價值變動，同時兩家公司可能會根據油價變動情況對合約倉位等進行動態調整，同時各季度實際交割數量也可能與我們的估計不同，以上測算可能與實際情況存在一定偏差。 (國泰君安 吳莉)