葉檀：股市如瘋牛 能狂奔多久？

　　瘋狂的想象力趕不上瘋狂的貨幣。

　　股市缺乏基本面支撐，聽到量化寬松的貨幣政策就如吃了興奮劑不停上漲，是一場(chǎng)地道的悲劇，但我們?cè)跒檫@場(chǎng)悲劇歡欣鼓舞。塔克商學(xué)院的中原傳人周洛華先生嚴(yán)肅地發(fā)表自己的定論，這輪股市上漲拋棄了一切既有的成見，與基本面無關(guān)，也就不適用通脹無牛市，只要人民幣兌美元繼續(xù)大幅上漲，中國就能夠迎來因?yàn)榀偪袼鶎?dǎo)致、因?yàn)槿�球貨幣秩序未能有效建�?gòu)所導(dǎo)致的大牛市。

　　筆者相信通脹無牛市，是基于對(duì)股市基本面分析的認(rèn)可，如果拋棄基本面，市場(chǎng)就成為無根浮萍。

　　目前股市上漲是泛濫的紙幣與不負(fù)責(zé)任的貨幣政策共同作用的結(jié)果。這再次印證了一點(diǎn)，股市的短期漲跌因素取決于流動(dòng)性與短期業(yè)績(jī)等因素，股市的長(zhǎng)期波動(dòng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)大周期密切相關(guān)。從短期看，瘋狂的股市不可能成為經(jīng)濟(jì)的準(zhǔn)確衡量指標(biāo)，但從長(zhǎng)期看，股市一定是先行指標(biāo)。

　　從美國到日本無不如此。日經(jīng)指數(shù)在1990年達(dá)到最高點(diǎn)40000點(diǎn)，隨著日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，日經(jīng)指數(shù)一路下跌到2003年最低的7067點(diǎn)，到2010年10月15日，收盤于9500.25點(diǎn)。在日本經(jīng)濟(jì)找到新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)之前，日經(jīng)指數(shù)不可能收回失地。再看看9月15日日本政府與央行干預(yù)匯市之后的市場(chǎng)，從當(dāng)天市場(chǎng)應(yīng)聲向上，但到9月21日就開始掉頭向下，而后橫盤整理。市場(chǎng)對(duì)于貨幣的刺激已經(jīng)麻木了，就像一個(gè)深度吸毒者，無法對(duì)高強(qiáng)度毒品作出反應(yīng)。

　　再來看道瓊斯指數(shù)，根據(jù)可以查驗(yàn)得到的Bloomberg數(shù)據(jù)，上世紀(jì)70年代，全球經(jīng)濟(jì)最糟糕、經(jīng)歷兩次石油戰(zhàn)爭(zhēng)、美國高失業(yè)、高通脹，道瓊斯指數(shù)基本不動(dòng)，從1975年開始，美股逐漸恢復(fù)生氣。但真正進(jìn)入牛市的指數(shù)其實(shí)只有納斯達(dá)克一家，標(biāo)普500指數(shù)和道瓊斯指數(shù)在此后長(zhǎng)達(dá)4年的時(shí)間內(nèi)，都是寬幅震蕩的橫盤走勢(shì)。只有到1982年才開始發(fā)力向上，一發(fā)而不可收拾，突破一萬點(diǎn)，現(xiàn)在道瓊斯還在10000點(diǎn)關(guān)口上下徘徊。到10月14日，道瓊斯指數(shù)報(bào)收于11096點(diǎn)。資源股以埃克森美孚為例，處于一路上升階段，但在2002年10月之前是小幅上升，只有到科網(wǎng)泡沫崩潰、格林斯潘玩弄利率于股掌之中，股價(jià)才大幅上升。可以看得出來，道瓊斯指數(shù)基本是美國總體經(jīng)濟(jì)的忠實(shí)印象，而石油股與期貨產(chǎn)品一樣，金融屬性更強(qiáng)，會(huì)隨著金融杠桿的拉長(zhǎng)而大幅上升。

　　只有高通脹，資產(chǎn)品價(jià)格上升還不至于瘋狂；高通脹加上極度寬松的流動(dòng)性與無限度的金融衍生品，資產(chǎn)品價(jià)格才會(huì)如瘋牛狂奔。現(xiàn)在是貨幣驅(qū)動(dòng)的價(jià)格上升期，但沒有金融衍生品與杠桿助力，本輪股市上升與金融危機(jī)之前的瘋狂無法相比。

　　全球貨幣瘋狂的盡頭是什么？或者是現(xiàn)有貨幣體系崩潰，如1971年布雷頓森林體系崩潰；或者是各方坐到談判桌前，商量平衡相處的辦法。

　　華盛頓國際金融研究所預(yù)測(cè)，2010年和2011年期間，新興經(jīng)濟(jì)體的資本凈流入將超過8000億美元，這些資本的流入國將大舉進(jìn)行干預(yù)，只是力度會(huì)日趨減弱。10月14日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)公布了9月21日貨幣政策會(huì)議紀(jì)要，紀(jì)要顯示，政策制定者認(rèn)為“不久后”進(jìn)一步放松政策可能是合適的；此外，美聯(lián)儲(chǔ)在9月的政策會(huì)議上連續(xù)第三次下調(diào)了美國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)預(yù)期。

　　我們大致可以預(yù)測(cè)，只要中國擁有大把外匯儲(chǔ)備，只要人民幣還有上升的區(qū)間，對(duì)人民幣匯率的壓力將優(yōu)先于貨幣制度的調(diào)整，只有等到中國貨幣徹底放松管制之后，歐美的壓力才會(huì)下降。由此，資源類股有小幅上升的空間，為了緩解壓力，中國政府會(huì)不斷進(jìn)行融資再融資。

　　另一個(gè)推測(cè)是，日元等貨幣兌美元可能突破歷史高位，印證這輪危機(jī)的烈度比廣場(chǎng)協(xié)議之后更強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)比當(dāng)時(shí)更加動(dòng)蕩，市場(chǎng)更需要定海神針。